Frilosité sur le marché des Fusions/Acquisitions

Clément Martinez Clément Martinez26 mai 20199 min

Premier constat depuis le mois de janvier, seulement 8765 acquisitions ont été signées dans le monde, soit une baisse de 30,5 % qui correspond à un plus bas historique depuis 2005. D’autre part, le montant global a baissé de 17 % par rapport au premier trimestre 2018, à 927 milliards de dollars. A noter, cependant, que ce montant représente toutefois une hausse par rapport au dernier trimestre 2018.

Première conclusion : Il y a effectivement eu moins de deals en quantité mais ces deals étaient plus conséquents en valeur.

 

Néanmoins, cette frilosité est-elle globale ?

 

Aux Etats-Unis, premier marché mondial, les deals ont explosé à leur plus haut niveau depuis 2000, à 489,5 milliards de dollars. Exemples marquants : le géant de la pharmacie Celgene a ainsi été vendu pour plus de 93 milliards à Bristol-Myers Squibb (BMS) et le spécialiste des paiements Worldpay (basé en Grande-Bretagne et coté aux Etats-Unis sur quel indice ?) a été cédé pour 42,7 milliards à l’américain Fidelity National Information Services (FIS).

Première observation : Les marchés Nord-Américain et Sud-Américain, dans une moindre mesure, ne sont visiblement pas impactés par cette frilosité sur les opérations de Fusions/Acquisitions.

 

Comment expliquer cette « césure atlantique » sur la santé des Fusions/Acquisitions ?

 

Premier élément factuel : En Amérique du Nord et du Sud, ce sont les opérations domestiques (au niveau national) qui tirent le marché. Les offensives hors de leur frontière des groupes américains, plus prudents, ont marqué le pas et les transactions étrangères vers les deux continents ont chuté de plus de moitié.

D’autre part, les incertitudes politiques comme l’accord entre les Etats-Unis et la Chine sur les tarifs, rendent les conseils d’administration assez réticents à lancer de très grands deals structurants, depuis les mauvaises performances boursières de fin 2018.

Enfin, Le manque de visibilité sur le Brexit, notamment, a réduit le flux important de transactions des Etats-Unis vers l’Europe. Prise dans les turbulences, la dynamique européenne est enrayée. Depuis le record historique de fusions signées début 2018, les entreprises de l’Union Européenne sont plus réticentes à se lancer dans ce type d’opérations. Un nombre corrobore ce sentiment : Au premier trimestre, le montant total des opérations de Fusions a chuté de 68 % sur un an, à 115,6 milliards de dollars.

A noter que, dans un environnement géopolitique incertain, les vendeurs en Europe ont néanmoins réussi à renforcer leur position dans les équilibres de risques contractuels, ils sont dans l’attente d’opportunités. Ceci tranche clairement avec le marché américain, où les accords restent plus favorables aux acquéreurs.

 

Que se passe-t-il en Europe et France ?

 

Tout d’abord, le contexte. Le montant global des opérations de Fusions/Acquisitions a chuté plus que prévu, y compris dans le segment des entreprises de taille moyenne.  En effet, personne ne se presse pour signer des deals alors que les tensions politiques jettent une ombre sur les marchés, et encore moins pour les groupes dont la structure n’offre pas une solidité à toute épreuve.

Cependant, même les grands groupes semblent frileux et préfèrent poursuivre leur revue stratégique et vendre des actifs non stratégiques dans un but de recentrage des activités, et la quête de liquidité, notamment en défense de potentielles campagnes activistes (on parle d’activisme actionnarial quand les actionnaires minoritaires exercent leurs droits en vue d’influencer la gouvernance de l’entreprise).

Cependant, le fait marquant de ce début d’année est que les opérations de transformation audacieuses ne sont plus là. Les grandes opérations sont absentes en Europe en ce début d’année : Exemple du fiasco Deutsche Bank/Commerzbank (Voir l’article FANDAS traitant du sujet).

Ensuite, contractuellement ou en tout cas au niveau du formalisme, toutes les parties prenantes sont plus exigeantes :

  • Moins de clauses d’ajustement du prix d’acquisition donc un risque global augmenté notamment en période d’incertitude, (environ 44 % des opérations prévoyaient une clause de ce type, contre 48 % en 2017). Et conséquence directe, davantage de clauses de locked box ou « prix fixes » (parmi les opérations sans clauses d’ajustement du prix d’acquisition, 59 % ont eu recours au mécanisme de locked box en 2018, soit une hausse importante par rapport aux 49 % en registrés en 2017).
  • Les clauses d’earn-out (paiement en plusieurs fois) continuent à susciter un intérêt croissant notamment dans le small et mid cap (en 2018, le recours aux clauses d’earn-out est en croissance continue de 2 %. Un quart des opérations small et midcap contiennent des clauses d’earn-out).
  • Une année sans précédent dans le domaine de l’assurance de garantie de passif (les vendeurs se déchargent de plus en plus de leur risque de garantie en exigeant en amont la mise en place d’une police d’assurance de garantie de passif à la charge des acquéreurs. Près d’un tiers des opérations de plus de 100 millions d’euros prévoit désormais ce type de mécanisme).

Dès lors, les acquéreurs et les vendeurs doivent s’assurer de la qualité de leurs audits pour conforter l’assureur afin d’identifier au mieux les risques significatifs.

Du côté français, le gros des opérations a été domestique (20,2 milliards, -6 %). En effet, les grands industriels ont mis un coup d’arrêt à leurs offensives hors des frontières (-89 %, à 4,6 milliards).

 

Quels motifs d’espoir ?

 

Premièrement, les réflexions stratégiques des grands groupes sont nombreuses car dans le même temps le recours aux cabinets de stratégie n’a jamais été si important, cependant la réalisation de ces deals est incertaine face aux réalités économiques.

Ensuite, paradoxalement, le marché reste favorable aux vendeurs en termes de conditions des opérations réalisées (moins de clauses de révision de prix, les clauses d’earn-out restent de bonnes conditions pour le vendeur dans un environnement économique plutôt sain). Cette situation n’évoluera pas, tandis que les acquéreurs restent en quête de croissance et lorsqu’ils perçoivent des occasions d’y parvenir, ils souhaitent les saisir.

D’autre part, certains secteurs comme ceux de l’énergie, de la santé et des médias et télécoms restent les plus dynamiques. Les acteurs du M&A (Mergers & Acquisitions, le terme anglais), notamment en France et en Allemagne, anticipent une légère reprise des opérations dans les secteurs de la finance, banque et assurance.

Le private-equity, quant à lui, vise des opérations de plus en plus significatives et devrait continuer à être porteur de dynamisme sur le marché. Les grands investisseurs stratégiques continuent à saisir des opportunités de rachat de concurrents et de technologies complémentaires quand d’autres tendent à se recentrer sur leur cœur de métier en cédant des branches d’activités périphériques.

 

Quelles perspectives pour 2019 ?

 

L’exercice prévisionnel est toujours délicat et les scénarii possibles sont multiples. Malgré cela, on peut valablement penser que l’incertitude et la volatilité des marchés vont persister, alimentées par de nouvelles régulations, des négociations commerciales et tarifaires tendues en particulier entre les Etats-Unis et la Chine d’une part, et entre l’Union Européenne et le Royaume-Uni d’autre part, et des ruptures technologiques avec l’avènement de la Blockchain, aussi difficiles à anticiper qu’à digérer. L’ensemble de ces facteurs rendent donc le succès des opérations de Fusions/Acquisitions encore plus problématique.

A contrario, macroéconomiquement, le ralentissement de la croissance, tant dans les pays avancés que dans les économies émergentes, les changements profonds des comportements des consommateurs et les liquidités abondantes des entreprises, notamment américaines, devenues encore plus disponibles grâce à la réforme fiscale outre-Atlantique et la possibilité de rapatrier à moindre coût le cash détenu à l’étranger, constituent de solides raisons de voir les entreprises maintenir le rythme actuel des fusions-acquisitions.

La tendance devrait donc avoir les quelques caractéristiques suivantes : les deals internationaux devraient diminuer au profit d’opérations plus nationales ou régionales du fait de régulations contraignantes, d’un renforcement notable des pratiques protectionnistes et de stratégies défensives de consolidation nationale. Les transactions de grande taille, les « mega-deals », devraient continuer à souffrir. Cela, dès lors que la méfiance à l’égard d’opérations exigeant une longue période avant leur finalisation augmentera dans un environnement économique et politique incertain.

Enfin, face à une concurrence accrue en particulier sur les opérations attractives parce que potentiellement prometteuses, les valorisations resteront élevées et la tendance des firmes acheteuses à abandonner une partie importante des synergies au profit des firmes vendeuses se poursuivra.

Clément MARTINEZ

Sources : Finyear, Les Echos

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